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境外证券投资者保护基金制度综述

2014-08-09 21:01

境外证券投资者保护基金制度综述
黄明 林海 冯丹荔
中国证监会研究中心，北京证券期货研究院


证券投资者保护，尤其是对中小投资者的保护，是证券市场监管的核心内容之一，也是证券市场健康运行的基础。在投资者保护的诸项制度中，投资者赔偿制度作为投资者保护的最后防线，更是重中之重。目前，美国、英国、加拿大以及我国的香港和台湾地区均通过立法设立了证券投资者保护基金（以下简称“保护基金”），用以赔偿破产证券公司投资者的损失，作为对投资者最后的保护机制。境外的保护基金已经有多年的运行经验，在组织架构、监管模式、职能定位、资金来源等方面，均已形成了比较成熟的制度设计。

一、 发展历程
为了保证证券市场的稳定发展、维持投资者信心，各国从60年代末开始逐步探索建立以保护中小投资者为宗旨的证券投资者保护制度。加拿大最先于1969年建立了“加拿大投资者保护基金”（Canadian Investor Protection Fund，以下简称CIPF），旨在赔偿投资者因证券经营机构破产而招致的损失。美国于1970年通过了《证券投资者保护法》（Securities Investor Protection Act，以下简称 SIPA），并成立了美国证券投资者保护公司（Securities Investor Protection Corporation，以下简称SIPC），使投资者在证券公司破产或倒闭时依然能够得到一定的赔偿。

80年代后期，英国、澳大利亚、香港等国家和地区先后建立了投资者赔偿计划。1997年，欧盟制定了《投资者赔偿计划指引》，建立了统一协调的欧盟内部投资者赔偿制度。1997年亚洲金融危机后，许多亚洲新兴市场国家，如泰国、菲律宾、印度、土耳其和我国台湾地区也陆续建立了各具特色的投资者赔偿制度。

20世纪末21世纪初，各国普遍调整了“消费者”的概念，将证券投资者作为金融消费者进行保护。证券投资者从此开始享有一般消费者的基本权利，如安全保障权、知情权、自主选择权、公平交易权、受教育权和求偿权等。2008年金融危机后，美国通过了《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，以下简称《多德-弗兰克法案》），更加醒目地强化了金融消费者的概念，旨在金融市场真正实现消费者利益至上的理念。


二、 立法模式
各国关于证券投资者保护基金的立法模式主要分为以下几种类型：

（一） 为证券投资者保护基金专门立法

这种立法模式较为常见。例如，美国1970年制定了《证券投资者保护法》,澳大利亚1987年制定了《国家担保基金法》,德国1998年制定了《存款保护和投资者赔偿法案》，爱尔兰1998年制定了《投资者赔偿法》，欧盟1997年制定了《投资者赔偿计划指引》。

（二） 在综合性的证券监管立法中涵盖证券投资者赔偿制度

这种立法模式以英国和香港为典型代表。英国于2000年制定了《金融服务和市场法（FSMA）》，其中第XV部分专章规定了其金融服务赔偿计划（the Financial Services Compensation Scheme，FSCS）。与英国类似，香港2003年修订的《证券及期货条例》中第571章第III部第5分部专章规定了其投资者赔偿公司的设立与运作。

（三） 证券投资者保护综合立法

这种立法模式以我国台湾地区为典型代表。台湾制定了《证券投资人及期货交易人保护法》，并在该法中涵盖了证券投资者赔偿制度。

（四） 以其他相关法律为依托

这种立法模式以加拿大为典型代表。加拿大的投资者保护基金以其他相关法律为依托，主要遵循加拿大破产清算法及其他相关法律。

境外主要国家和地区的投资者保护基金的法律依据与管理机构名称列表如下：

表1：部分国家、地区和国际组织投资者保护基金的立法模式

法律形式	国家或地区	名称	法律依据
保护基金专门立法	美国	美国证券投资者保护公司（SIPC）	1970年《证券投资者保护法》
	澳大利亚	澳大利亚证券交易担保公司（SEGC）	1987年《国家担保基金法》
	欧盟	欧盟投资者赔偿计划（ICS）	1997年“投资者赔偿计划指引”
	德国	德国证券交易赔偿基金(EdW)	1998年《存款保护和投资者赔偿法案》
	爱尔兰	爱尔兰投资者赔偿公司（ICCL）	1998年《投资者赔偿法》
依托于综合性证券监管立法	英国	英国金融服务赔偿计划（FSCS）	2001年《金融服务和市场法（FSMA）》
	日本	日本证券投资者保护基金（JIPF）	2006年《金融商品交易法》
	香港	香港投资者赔偿有限公司（ICC）	2003年《证券及期货条例》第571章
	印度	印度投资者教育保护基金（IEPF）	1956年《公司法》 1999年修改《公司法》 2001年《投资者教育及保护法规》
投资者保护综合立法	台湾	台湾财团法人证券投资人及期货交易人保护中心（SFIPC）	2002年《证券投资人及期货交易人保护法》
依据其他法律	加拿大	加拿大投资者保护基金（CIPF）	加拿大尚未颁布专门针对投资者保护的法律，CIPF的操作主要遵循加拿大破产清算法及其他相关法律

三、 组织架构

本部分所讨论的“组织架构”着重探讨保护基金管理机构在出资结构、财务管理、人事管理方面与政府之间的关系, 不涉及保护基金管理机构的业务监管。

由于保护基金的公益性质，各国保护基金管理机构的组织架构通常体现出与一般商业公司不同的非营利性特征。这些非营利性特征的主要表现是政府机关（尤其是财政部门和金融监督管理机构）对保护基金的财务管理和人事管理有着不同方式、不同程度的介入与控制。

总体来看，各国保护基金管理机构在组织架构上有一些相似之处，主要包括以下几点：（1）保护基金的初始资本与国家财政无关，是由证券期货行业或整个金融服务行业的市场主体筹集捐助，充分体现了保护基金“行业自救”的本质属性；（2）尽管市场主体是保护基金的出资人，但不享有公司股东的法律地位，即不享有公司法赋予股东的各项权利，如决定公司重大事项的决策权，以及选择公司管理者的选举权等；(3)保护基金管理机构的人事管理权受国家证券或金融监管机构控制，具体体现为证券或金融监管机构掌控董事会成员的任命权或批准权。

具体而言，主要境外国家或地区保护基金管理机构的组织架构分为以下三种类型。

（一） 独立于政府的非营利性会员制公司

这种模式是英美法系国家较为普遍的一种做法，以美国、加拿大和英国为典型代表，其主要特征包括以下几个方面。

1. 法律性质

在法律性质上，会员制公司既不是政府机关，也不是政府设立的机构，而是依据该国公司法设立的一个独立的非营利性公司（non-profit corporation）,受该国公司法规制。例如，美国的SIPC依据《哥伦比亚特区非营利公司法》（the District of Columbia Nonprofit Corporation Act）设立，并受其规制；加拿大的CIPF则依据《加拿大公司法》第II部分（the Canada Corporations Act）设立，并受其规制。

2. 出资结构

在出资结构上，会员制公司的出资人是该公司的会员。在公司登记设立时，由会员以会费的形式缴纳公司的初始资本。美国、加拿大保护基金的会员为该国证券行业的中介机构，如美国强制要求所有符合美国《1934年证券交易法》第15(b)条、依法注册的证券经纪商、自营商、全国性证券交易所成为SIPC的会员。英国则与美国、加拿大有所不同，英国金融服务赔偿计划（FSCS）的会员不仅包括证券行业的中介机构，还包括银行业、投行业、保险业的市场主体。由此可见，在美国、加拿大和英国，保护基金的初始资本均与国家财政无关，而是由金融服务行业的市场主体出资捐助。这种出资方式与保护基金行业自救的本质属性是一致的。

会员制公司的出资人不享有公司法赋予股东的各项权利，如分红权、参与重大决策的权利，以及选择管理者的权利等。换句话说，各会员在公司的出资并没有给其带来一般意义上的股东地位，而是为其客户换来在其破产时的赔偿请求权。应当指出，保护基金赔偿中小投资者的公益属性是会员制公司不将出资人定义为股东的根本原因。

3. 财务管理

在财务管理上，美国、加拿大和英国的会员制公司均具有独立管理、运作保护基金的权力。由于会员制公司不设股东会，因而董事会成为各公司的最高权力机构——董事会享有独立运作、管理其保护基金的权力。

然而，尽管各会员制公司享有独立的财务管理权，但有些公司有关财务管理的重大事项仍须得到金融监管机构的批准。例如，美国SIPC若要修改公司章程必须经过美国证监会的批准，而会员会费的设定、董事高管薪酬待遇的设定等有关公司财务的重大事项属于SIPC公司章程的必要记载事项。

4. 人事管理

在人事管理上，各国会员制公司均没有独立的决策权，其最高权力机构董事会成员的任命权一般在政府机关手中。例如，英国FSCS董事的任命由FSA决定，而董事长的任命则须由FSA提名，经财政部（Treasury）批准。美国SIPC董事的任命更为复杂，其董事会成员共有七名，其中五名董事须经美国参议院建议、同意后由美国总统任命；在另外两位董事中，其中一位由美国财政部长在财政部的官员或工作人员中指派，另外一位由美国联邦储备委员会在其官员或工作人员中指派。董事会的主席和副主席由总统从社会公众董事中任命。

5. 小结

会员制非营利性公司的主要特征是（1）保护基金公司由证券行业的市场主体出资设立，但出资人并不具备公司股东的法律地位；（2）政府介入保护基金公司的方式主要是控制公司的人事管理权，同时将财务管理权下放给保护基金公司的董事会。

（二） 财团法人

这种模式以我国台湾地区为典型代表。我国台湾地区的保护基金管理机构为“财团法人证券投资人及期货交易人保护中心”（以下简称“保护中心”），其主要特征包括以下几个方面。

1. 法律性质

在法律性质上，台湾证券投资人及期货交易人保护中心（以下简称“保护中心”）是依据台湾民法成立的财团法人。在我国台湾地区的民法体系下，所谓“财团法人”，是以捐助财产为成立基础的法人，例如各种基金会、私立学校、医院、图书馆、科学研究机构、宗教教堂，以及孤儿院等慈善机构都是财团法人。与财团法人相对的概念是社团法人，即以社员为成立基础的法人。公司是典型的社团法人，而公司股东是社员。

2. 出资结构

保护中心初始资本由台湾证券与期货相关机构捐助而来。这些机构具体包括台湾证券交易所、台湾期货交易所、台湾证券柜台买卖中心（亦为财团法人）、台湾证券集中保管股份有限公司、台湾证券业自律组织、台湾期货业自律组织，以及诸多证券商和期货商。保护中心的后续资金则主要来自台湾证券交易所与期货交易所的经手费、证券商与期货商的会费，以及保护基金的投资收益。由此可见，台湾保护基金的出资人为台湾证券与期货行业的市场主体，与财政无关，体现了保护基金行业自救的本质属性。

与会员制公司类似，财团法人的出资人也不拥有股东的法律地位，从而不享有公司法赋予股东的各项权利，因而没有参与保护中心重大决策、选择保护中心管理者的权利。由于财团法人没有股东会作为内部的最高权力机构确定、变更公司的组织与章程，因此，财团法人只能由捐助章程确定一个主管机关来管理、运营该机构。

3. 财务管理

与会员制公司模式不同，台湾保护基金的财务管理权并不在保护基金的管理机构——保护中心手中，而是集中由其主管机关——台湾金融监督管理委员会行使。根据台湾《证券投资人及期货交易人保护法》，保护中心的业务指导与财务审核均由台湾金融监督管理委员会负责。

4. 人事管理

保护中心的最高权力机构为董事会。保护中心的董事会成员由其主管机关——台湾金融监督管理委员会从捐助人和非捐助人（学者、专家、公正人士）中分别推选代表担任，且非捐助人代表人数不得少于董事总人数的2/3。董事长由董事会全体董事2/3以上出席，出席董事过半数同意，从非捐助人代表中选出，但须经主管机关批准后方可生效。由此可见，台湾保护基金的人事管理权也不在保护基金的管理机构——保护中心手中，而是同样集中由其主管机关——台湾金融监督管理委员会行使。

5. 小结

台湾保护中心的出资人是证券、期货行业的市场主体，体现的是行业自救功能，与财政无关。然而，在财务管理与人事管理上，台湾保护中心均受制于台湾的金融监管机构，台湾金融监管机构对保护基金的介入与控制比会员制公司模式更为全面和深入。

（三） 附属于证券监管机构的全资子公司

这种模式以我国香港地区的投资者赔偿有限公司（ICC）为典型代表，其主要特征包括以下几个方面。

1. 出资结构

尽管在法律性质上，香港ICC是香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“香港证监会”）的全资子公司，但ICC的初始资本并非来自香港政府的财政划拨，而是来自证券、期货市场相关中介机构的捐助。具体而言，香港ICC的出资人主要包括对各市场主体的证券交易和期货合约按照成交金额收取的投资者赔偿基金征费、原香港联合交易所赔偿基金移交的资金、原香港商品交易所赔偿基金移交的资金以及保护基金的投资收益等。

2. 财务管理

　　香港ICC的财务管理权并不在保护基金的管理机构手中，而是集中由香港证监会行使。香港证监会全权负责赔偿基金的管理和运作，包括对投资者赔偿申请的裁定、对保护基金除赔偿投资者之外的日常开支及其优先次序的决策、赔偿基金的投资运营、财务报表的准备、审计机构的聘任、审计报告的审阅等。

3. 人事管理

在人事管理上，香港ICC更是受香港证监会全权控制。香港ICC的董事局共有10名董事，全部由香港证监会委任，其中包括香港证监会职员、香港交易所职员、证券及期货业界的专业人士、律师、会计师及代表公众利益的人士等。

4. 小结

与会员制公司“下放财权、控制人事”的做法不同，香港ICC在财务管理和人事管理上均受香港证监会控制。同时，尽管香港证监会对ICC的监管介入是全方位的，但ICC的资金来源仍然是证券、期货行业的市场主体，与政府的财政划拨无关。


四、 监管模式

本部分着重讨论保护基金的管理机构在业务上与政府之间的隶属关系。对于投资者保护基金的业务监管，不同的国家由于国情不同而呈现出不同的特点。总体而言，目前各国投资者保护基金的监管模式主要有以下四种类型：

（一） 由证券监管机构或金融监管机构监管

这种监管模式是目前各国保护基金最常采用的一种模式。例如，美国的SIPC受美国证监会（SEC）监管，英国的ICS和FSCS受英国金融服务局（FSA）监管；香港特区新设立的投资者赔偿公司由香港证监会监管。

（二） 由行业自律组织监管

　　这种模式的典型代表是日本。日本的证券投资者保护基金由日本证券经纪商协会（JSDA）监管。

（三） 由证券交易所运作并监管

这种监管模式以澳大利亚为典型代表。澳大利亚的证券交易担保公司（SEGC）是澳大利亚证券交易所的独资子公司，受证券交易所监管。另外，在2003年香港颁布《证券及期货条例》之前，香港联合交易所赔偿基金与商品交易所赔偿基金也分别由香港联交所和商交所负责管理。

（四） 多家机构共同监管

这种监管模式以加拿大为典型代表。加拿大投资者保护基金由多伦多股票交易所、蒙特利尔交易所、加拿大风险交易所和加拿大投资经纪商协会共同设立并监管。另外，印度也主要由印度储备银行和印度证券交易所共同监管。


五、 职能定位

各国保护基金的管理机构在职能定位上差异较大，目前来看主要分为以下两种模式：

（一） 仅负责投资者赔偿的相关事务

这种模式以美国SIPC、我国香港ICC以及英国FSCS为典型代表，其主要特征是保护基金管理机构的职能定位比较单一，仅仅负责证券投资者的赔偿事务以及保护基金的管理和运作。

例如，美国SIPC的主要职能只包括以下三个与投资者赔偿相关的内容：第一，建立投资者保护基金，用于满足破产证券公司客户的赔偿请求；第二，向具有管辖权的法庭提起证券公司破产申请；第三，作为破产证券公司清算程序的重要参与人之一，行使指定托管人、监督托管人整理和清算破产证券公司的资产等权利。香港ICC的主要职能也只与其投资者赔偿计划相关，主要职能仅包括：第一，维持、管理赔偿基金，包括接受赔偿申索、裁定申索的赔偿金额、向申索人支付赔偿；第二，维持、管理、审计赔偿基金的账户。英国FSCS的职能也仅包括为因金融机构破产而蒙受财政损失的消费者提供赔偿。

（二） 全面负责投资者保护事务

这种模式以我国台湾地区为典型代表，其主要特征是保护基金管理机构的职能比较综合，除了负责保护基金的运作与投资者赔偿之外，还从事相当多其他方面的投资者保护工作。

例如，台湾依据《台湾证券投资人及期货交易人保护法》设立的“台湾财团法人、证券交易人及期货交易人保护中心”，除了负责保护基金的保管、运用之外，还负责：①调处投资者与发行人、证券经营机构、结算机构、交易所等机构之间，因有价证券的募集、发行、买卖或期货交易所产生的民事争议，如提供替代性争议解决机制（Alternative Dispute Resolution，简称ADR），为金融消费者提供低成本、高效率的争议解决途径；②投资者对发行人、证券经营机构的财务业务查询；③证券及期货交易相关法令的咨询服务等。


六、 内部治理结构

各国保护基金管理机构在内部治理机构上大同小异，均设董事会、经理层与业务部门等治理层级，并体现出以下几个基本特征：

　　（一） 均设董事会决定保护基金的重大事项，董事中大多包括来自证券行业的董事和社会公众董事

美国SIPC的董事会成员共有7名，其中5名董事须经美国参议院建议、同意后由美国总统任命。在这5名董事中，应当有3名来自证券行业的不同岗位，2名来自与证券行业无关的社会公众。在另外2名董事中，其中一位应当由美国财政部长在财政部的官员或工作人员中指派，另外一位应当由美国联邦储备委员会在其官员或工作人员中指派。董事会的主席和副主席由总统从社会公众董事中任命。

　　加拿大CIPF设董事会负责监督基金的运行。该董事会由10名董事组成，其中4位必须为社会公众董事，来自于会计师、律师以及规模较大的上市公司等；其他董事则来自于证券行业，具有证券行业的从业经验。

（二）均设总裁/总经理等经理层，经理层多由董事会任命

　　各国保护基金均设经理层负责主持公司的日常经营管理工作。例如，美国SIPC设总裁、总顾问、运营及财务副总裁；英国FSCS设首席执行官；加拿大CIPF设总裁、首席执行官、兼职的财务执行官等职位。

　　（三）董事会和经理层之下一般均根据职能设置若干业务部门

　　各国保护基金一般均设置若干业务部门。美国SIPC主要设法律部和运行部，法律部由5—6名律师组成，运行部由运营人员和会计人员组成。英国FSCS设索赔支持部、沟通部、战略规划组织部、律师服务部等部门负责相关事务的实施。


七、 资金的筹集

各国投资者保护基金的筹资方式各不相同，但一般遵循以下几个原则：第一，保护基金由会员机构自行负担，即投资者赔偿计划所需资金应当由接受该计划的证券公司自行负担；第二，保护基金会员的权利与义务相匹配，即会员机构承担的会费数额应当与其潜在的赔偿需求相匹配，因此，保护基金大多建立起了一套相对客观且具可操作性的证券风险级别评估机制；第三，保护基金的规模应保持充足与适度相协调，即投资者赔偿计划的资金应该足以承担对投资者的赔偿义务，但同时必须与潜在赔偿需求保持一致；第四，保护基金拥有灵活的备用融资，即当出现较为严重的金融机构倒闭或者金融危机时，保护基金一般可以向会员征收额外会费，自行或者在相关监管部门的同意后从银行或者其他机构借款； 第五，投资收益是保护基金的重要来源，但投资对象一般限定为较为稳妥的投资工具，如政府发行的债券等。

具体而言，各国保护基金一般均强制要求证券经营机构成为基金的会员，并定期缴纳会费，作为投资者保护基金的经常性资金来源。此外，各国还根据本国国情规定了各具特色的其他资金来源。

各国保护基金比较常见的资金来源包括以下几种：

（一） 会员缴纳的会费

会员会费是各国保护基金最主要的一种资金筹集方式，以美国SIPC为例，它强制要求所有符合美国《1934年证券交易法》第15(b)条、依法注册的证券经纪商、自营商、全国性证券交易所成为自己的会员，交纳会费，以筹措保护基金。

（二） 交易所移交的资金

香港证券投资者保护基金是由香港联交所赔偿基金和商交所赔偿基金合并而来。据香港投资者赔偿基金2009年年度报告显示，联交所赔偿基金共移交了9.94亿港币，商交所赔偿基金移交了1.08亿港币。台湾的投资者保护基金则规定证券交易所、期货交易所以及柜台买卖中心应将其每月经手费收入的5%向保护基金缴费。

（三） 政府借款

根据美国1970年《证券投资者保护法》的规定，在SIPC急需时，美国证监会有权向美国财政部申请额度高达10亿美元的借款，然后再出借给SIPC；2009年金融危机后，美国国会通过《多德-弗兰克法案》将借款额度进一步提高到25亿美元。

（四） 银行贷款和商业保险

不少国家还规定了投资者保护基金为短期资金需要，可通过银行、保险公司及其他金融机构获得融资安排。例如，加拿大特许两家银行在紧急情况下为CIPF提供总额为1亿加元的贷款；另外，CIPF还为其潜在的巨额赔付购买了商业保险，根据2010年更新的保险条款，当CIPF发生1亿至2亿加元之间的赔付时，将可以从保险公司获得7000万加元的赔偿。

（五） 投资收益

保护基金本身的投资收益构成了保护基金重要的收入来源，在一些国家还成为最主要的收入来源。例如，美国SIPC的投资收益占到美国SIPC总收入的绝大部分，远远超过了其会员会费收入，但保护基金多投资于美国政府债券等稳妥型投资工具。加拿大与美国类似，其投资者保护基金有很大部分源于投资收益，CIPF可投资于联邦政府和各省担保发行的稳妥型债券。我国香港和台湾地区保护基金的投资收益也是其资金的重要来源。

（六） 罚金

有些国家的保护基金有权对违规的会员处以罚金，并将罚金所得归入保护基金。例如，英国的投资者赔偿计划（FSCS）收入的一个重要来源就是对市场主体违规行为的罚金。

（七） 其他方式

投资者保护基金的资金筹集还有许多其他方式。例如，加拿大规定了自律监管组织须将其收入的一部分捐赠给保护基金；我国台湾地区也规定了其证券投资人及期货交易人保护中心的资金由交易所、柜台买卖中心、自律组织等以现金方式捐助。